文｜祝小同

　　8月14日晚间，贵州茅台（600519.SH）如期交出2026年上半年成绩单。期内实现营业收入907.03亿元，同比增长1.47%；归属于上市公司股东的净利润445.17亿元，同比下降1.95% 。

　　在白酒行业整体承压的背景下，这份“增收不增利”的答卷背后，是茅台自去年底开启市场化改革以来，渠道权力格局、产品价格体系与厂商利益分配的一次剧烈重构。其中，最引人注目的莫过于i茅台的狂飙突进与经销商阵营的大规模洗牌。

　　经销商“失血”与i茅台的“饕餮”半年报中最刺眼的数据，莫过于渠道结构的冰火两重天。

　　上半年，贵州茅台直销渠道收入达519.62亿元，同比大增29.88%，占总收入比例跃升至57.32%，对传统批发渠道形成全面反超。与之形成鲜明对比的是，批发代理渠道收入仅录得386.97亿元，同比减少21.57%。

　　这并非简单的渠道偏好转移，而是一场有预谋的利益再分配。作为直营化的核心利器，“i茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入402.64亿元，同比增幅高达274.18%，这一数字已远超去年全年该平台的收入规模。

　　直销的盛宴背后，是传统经销商的落寞。 报告期内，贵州茅台国内经销商数量净减少46家（新增220家，减少266家），这是2021年以来经销商收缩幅度最大的一次。公司虽解释称为系列酒经销商的结构优化，但更深层的原因是，随着i茅台全量上线核心单品，以及非标产品推行“代售”新模式——经销商不再买断货权，仅赚取约5%的服务费——经销商的角色正从“坐享利差”的批发商，向赚取微薄佣金的“服务商”退化。

　　有观点指出，i茅台的近亿用户体量，构筑了茅台广泛的C端触达能力。它既充当了市场的“平衡器”和“稳定器”，平抑了炒作，也客观上通过线上线下的“双价格体系”（i茅台1639元 vs 线下自营店1753元）实现了对不同客群的消费分层。

　　为何“增收不增利”？改革成本的显性化在营收微增的情况下，净利润不升反降，这看似矛盾的现象，恰恰暴露了改革初期“伤筋动骨”的代价。

　　首要原因在于营业成本的大幅攀升。 上半年，茅台营业成本达94.74亿元，同比增长21.81%，远超营收增速。公司解释称，这主要是期内销量增加及生产成本增加所致。在i茅台放量、销量增长的同时，物流、仓储、门店运营及人工等费用必然水涨船高。这揭示了直营化并非一本万利，重资产的自营服务体系正在侵蚀过去由经销商承担的隐性成本。

　　更深层的原因在于产品结构的主动调整。 为落实“不唯指标”论和“随行就市”的市场化改革，茅台主动削减了高毛利的非标产品配额，并引导非标产品价格回归市场真实水平。这导致茅台的吨酒收入出现回落，从而在销量增加的情况下，利润并没有同步跟上。

　　此外，系列酒的下滑也拖累了整体表现。作为茅台的第二增长曲线，系列酒上半年营收129.34亿元，同比下降6.02%。在行业存量竞争及消费需求疲软的背景下，系列酒的品牌韧性和渠道管控力远不及茅台酒，其市场化转型的阵痛尤为明显。

　　涨价红利与旺季预期尽管上半年利润承压，但市场无需过度悲观。年内三轮密集提价的红利并未充分释放。 飞天茅台出厂价从1169元/瓶一路调至1369元/瓶，自营零售价从1499元涨至1639元，线下自营店更是拉到了1753元。这些提价动作大多在二季度末及之后才生效，且二季度属于白酒淡季，对上半年业绩提振效果有限。

　　这一轮大刀阔斧的改革，本质上是茅台在为过去的“金融化”和“渠道囤积”埋单。 茅台官方正在用“i茅台”的数字化铁蹄，踏平过去渠道里的隐秘利润空间；通过建立一个随行就市、量价平衡的动态价格调整机制，试图让茅台真正回归消费品的逻辑。

　　在这场改革中，虽然短期利润出现了波动，经销商经历了阵痛，但茅台酒的基本盘依然稳固，茅台酒的营收仍实现了2.82%的增长。随着中秋、国庆旺季的到来以及提价效应的逐步兑现，茅台下半年的利润修复值得期待。 用茅台财报中的话说，这为全年各项目标任务的达成打下了坚实基础。#茅台上半年净赚445亿##贵州茅台为何涨不动了#